【高信百诺】市场回顾及行情展望

2024年12月国内大类资产的表现可以概况为：股市涨跌不一、债市上行、商品下跌、黄 金小跌、人民币贬值。单看股市方面，上证50上涨 2.3%，上证综指上涨 0.8%， 沪深300上涨0.5%，深证成指下跌1.9%，中证500下跌 2.2%，创业板指下跌3.7%。基本面复苏未超预期，中央经济工作会议后，逐渐进入到政策和重大会议的空窗期，类似前期催化市场上涨的锚即重大会议或重磅政策期待，将逐渐冷静。同时经济基本面变化缓慢，临近年底经济数据并未延续进一步改善态势，市场对基本面改善的弹性和持续性均持观察态度，因此短期基本面的支撑有限。因此市场有望逐步回归震荡态势，等待中央经济工作会议重磅政策落地。海外方面，尽管美联储鹰派表态较强硬，但美股已充分消化，叠加美国核心通胀并未再度上行，预计不会再形成新的抑制。

纵观2024年全年，2月上旬，市场因风险情绪下行，5月下旬至9月下旬再次开 启阴跌，10月8日大盘高开后快速走低，11-12月大盘表现偏震荡。全年维度上证指数、深证成指、沪深 300 分别上涨 12.67%、9.34%、14.68%。分季度来看，一季度，A 股市场在内外部利空因素影响下快速下跌，2月政策利好与外资流入推动大盘完成 500 点反弹，整个季度市场呈现 V 型走势。二季度 A 股市场从“春季躁动”过渡到波动期，政策驱动下地产板块一度上涨，但经济数据偏弱与外部不确定性导致大盘震荡回落。三季度市场交投情绪低迷，但9月24日起，宽货币、稳楼市、提内需等一系列政策利好落地，重振市场信心，推动股市快速反弹。四季度A股市场高开后震荡波动，受内外因素影响，调整至10月中下旬后反弹，11-12月整体偏震荡，年底风格切换为大盘价值占优，防御型策略占主导。全年指数大部分涨幅来自9.24新政之后，金融板块贡献最大上涨权重，随着长债收益率不断走低，预计红利防御型品种依然有被大资金持续配置的空间。

我们的产品线业绩在2024年表现尚可，相对指数有明显超额收益，但与市场波动相关性较低，更多还是来自持仓品种本身的价值回归，以及红利品种在弱经济背景下的配置性价比。行情表现与我们在24年年初的判断有一定出入，主要是政策出台的时间、力度及方向，始终弱于预期。或许在宏观高度上，局部矛盾如何解决要服从整体利益的出发点。无论如何，政策已经转向，开启了一波针对经济领域的持续刺激。我们判断，在更加积极有为的宏观政策基调下，超常规逆周期政策加速落地，有望提振A股市场信心。随着经济基本面趋于改善，A股盈利增速也将迎来边际好转。个人投资者情绪回暖叠加机构投资者仓位回升带动增量资金加速入市，结构性货币政策工具落地也将支持股票市场稳定发展。当前A股估值处于历史中位，但对比海外成熟市场来讲仍处于偏低位置。后续还需关注特朗普上台后对华政策以及国内经济基本面修复节奏的扰动。更大级别的趋势性行情取决于国内有效需求的修复效果和地产市场的止跌回稳预期。

展望2025年，国际视角下的A股投资环境包括全球，将迎来特朗普2.0时代，美国或对华采取更为激进的关税政策，各国将开启新一轮博弈。在特朗普的政策主张下，美国再通胀风险加大，降息节奏预计相对谨慎，对于全球资本市场的流动性存在扰动。地缘冲突的走向尚不明朗，冲突的长期化可能导致部分地区局势进一步紧张和不稳定因素增加。国内层面，2025年预计政策层面更加积极有为，逆周期政策更加有力。“更加积极”的财政政策和“适度宽松”的货币政策有望形成更好的配合，助力经济结构转型和高质量发展。当前国内有效需求不足问题仍然突出，2025年扩大内需将是政策的主线，这一现状有望逐步改善。房地产市场在当前及未来较长时期内仍将处于去库周期。随着地产政策加快落地，止跌企稳预期有望得到强化，给投资者信心提供支撑。最新的中央政治局会议强调“要以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系”，中央经济工作会议明确开展“人工智能+”行动、加强国家战略科技力量建设，政策鼓励下新质生产力有望加速形成，也为行情走向提供了参考线索。

总体上，2025年的基调应是以复苏为主，国内经济或在政策推动下渐进式走出低谷，部分行业或率先完成供给侧出清、走出“通缩”。海外层面，美国经济整体预期或好于欧洲，库存周期维持弱向上；但同时不确定性尚存，关税潜在冲击，日本加息不及预期等值得注意。国内经济平稳复苏进程中，确定性成长有望收获更大弹性。确定性成长的“成长属性”，或使其在政策效果逐步显现、经济复苏的背景下能够充分享受到发展红利。海外环境依旧面临扰动，确定性依然是在海外扰动催化避险情绪的背景下，能够具备较强防御能力的首选方向。我们的策略大体上依然是降低对宏观预判的依赖，重心放在确定性及价值回归空间的挖掘上，波动率是把双刃剑，有利于交易型市场参与者，我们则是希望在波动可控的前提下，能够参与确定性成长的验证环节，能够把握估值套利的回报空间，能够在或许是漫长的价值回归过程中依然充满信心。